近日，天然堂全世界控股有限公司（简称“天然堂”）向港交所递交招股书，华泰国际与瑞银集团担当联席保荐人。这家起步在辽宁辽阳、总部位在上海的国货“老牌”美妆企业，走到了本钱市场的门前。
天然堂创建在2001年，开创人郑春颖，初期曾经于某地财务局做公事员，后下海做生意，创立伽蓝集团（天然堂前身）。
天然堂建立24年以来，成为国货化妆品兴衰与中兴的主要介入者。从昔时电视告白上的“你原来就很美”，到如今的抖音直播、旗舰店、明星代言，天然堂险些浓缩了海内美妆行业的全数变迁。
按照弗若斯特沙利文数据，以2024年零售额计较，天然堂是海内第三年夜国货化妆品集团，其焦点品牌“天然堂”持续12年位居国货化妆品品牌前两名，但最近几年来于营收、净利等指标上增加放缓。
于行业遍及向上、国货色牌突起的时代，天然堂的递表，既是冲刺本钱化的趁势之举，也是一场自救式求变。
01 增加曲线放缓最近几年来，天然堂这家“老牌”国货的增加曲线略显疲软。
招股书数据显示，天然堂2022至2024年收入别离为42.92亿元、44.42亿元及46.01亿元；同期净利润别离为1.39亿元、3.02亿元及1.9亿元。2025年上半年，公司实现收入24.48亿元，同比增加6.4%，净利润1.91亿元，同比略升。
上述数据显示，2022年至2024年，天然堂营收事迹的三年复合增速仅3.5%，远低在行业平均程度的6.6%。
更值患上存眷的是，天然堂的营收布局中，有九成营收依靠“天然堂”，单一品牌依靠很是较着。
天然堂集团旗下共有五个品牌：天然堂、珀芙研、美素、春夏、己出。
招股书披露，2022年至2024年，天然堂品牌孝敬营收别离为40.6亿元、42.61亿元、43.9亿元，占比别离为94.6%、95.9%及95.4%。2025上半年，天然堂品牌营收23.23亿元，占比仍高达94.9%。
换言之，其他四个品牌合计仅孝敬了约5%的收入。
从定位看，这四个品牌笼罩了功能护肤（珀芙研）、抗老高端（美素）、抗光老（春夏）、婴童照顾护士（己出）等细分赛道，但市场影响力有限。珀芙研推出已经有6年，美素更是2001年创建，春夏与己出则仍处初期阶段。
需要存眷的是，于美妆圈里，除了了主力品牌，各至公司于“第二增加曲线”的竞争也更加激烈，珀莱雅拥有珀莱雅、优资莱、彩棠等多品牌矩阵；上美股分旗下有韩束、一叶子、红色小象三年夜主力；贝泰妮除了薇诺娜外，亦结构敏感肌科研线。
高度依靠单一品牌的模式，可否让天然堂于“第二增加曲线”的竞争中继承连结上风？
02 高营销、低研发，线下渠道“逆势扩线”从盈利环境看，天然堂毛利率维持高位（2022年66.5%、2023年67.8%、2024年69.4%、2025上半年70.1%），但净利润颠簸猛烈，净利率仅于3.2%至7.8%区间倘佯，显著低在巨擘生物、毛戈平、珀莱雅、上美股分、丸美生物及贝泰妮等偕行。缘故原由之一，是高企的营销成本。
此外，天然堂的品牌定位是“科技美妆”，但从财政布局看，其营销用度年夜幅高在研发投入。
2022至2024三年，天然堂累计发卖用度跨越75亿元，同期研发总投入约3.48亿元，营销用度是研发投入的21.55倍。
2022年至2025年上半年，天然堂营销用度占营收比例年夜部门时间连结55%和以上，此中只有2023年的占比约54.2%。而于2024年，天然堂发卖和营销用度高达27.17亿元，同比增加约13%，占营收比例约59%。
于国货偕行中，55%以上的营销费率已经经是属在较高程度。参考2024年纪据，其他偕行如珀莱雅发卖用度率47.9%、贝泰妮49.97%、上海家化46.7%、上美股分约49%。
而从研发用度来看，其2022年至2024年研发用度别离为1.2亿元、0.94亿元、0.91亿元，占营收比重别离约2.8%、2.1%、2%，2025上半年更降至1.7%。
比拟之下，贝泰妮2024年研发用度2.95亿元，研发占比5.1%；上海家化研发投入1.5亿元，占比2.66%；珀莱雅研发投入2.1亿元，占比1.95%。
天然堂于“科技美妆”的品牌定位天然不克不及缺乏科技研发的支撑，但从上述研发支出来看，天然堂的研发强度显然低在偕行。
从行业趋向看，美妆行业正从“渠道盈余”转向“科研护肤”转向，天然堂的渠道布局也惹人存眷。
2022年至2025上半年，天然堂线上收入占比从59.7%升至68.8%，而线下占比降至三成摆布。2025上半年，线上渠道毛利率高达74.6%，线下为60.5%，理论上应加年夜鞭策线上渠道。
但成心思的是，天然堂的线下渠道范围仍于扩张。
截至2025年6月尾，天然堂线下零售终端超6.27万个，三年新增跨越2万个。同期，深圳首家自营旗舰店开业，上海、武汉、重庆旗舰店陆续筹办。
这类“逆势扩线”的逻辑，于在天然堂对于下沉市场的节制力。线下门店是其二三线都会渗入的焦点壁垒，也是维系分销系统的主要支点。今朝，天然堂线下渠道已经经笼罩了化妆品店、百货店、购物中央、超市、便当店、糊口馆和药店。
于搭建重大的线下收集同时，天然堂的谋划性净现金流也出现猛烈颠簸，其2022年谋划性净现金流为净流出2.95亿元，2023年转正至4.44亿元，2024年又年夜幅降至6520万元。2025上半年谋划现金流又回升至1.39亿元。
于电商渠道盈余见顶、新锐品牌经由过程抖音、快团团囊括流量确当下，线下扩张是否仍具投资价值，是天然堂必需面临的实际考题。
03 郑氏家族“集权”，CFO空降3个月后递表港交所天然堂是一家典型的家族企业。开创人郑春颖、弟弟郑春彬与郑春威、mm郑小丹四人经由过程离岸公司和信任架构合计持有87.82%的投票权，形成绝对于节制。
四人中，郑春颖现任董事长兼CEO；两位弟弟担当履行董事；mm为非履行董事。家族成员同时于战略、财政与品牌决议计划层握有焦点话语权。
2024年，公司引入欧莱雅与加华本钱作为战略投资者。欧莱雅经由过程全资子公司美町两次共投资约4.43亿元，持股6.67%；加华本钱出资3亿元，持股4.2%。本轮融资后，公司估值约71亿元。只管外部资金进入，但郑氏家族仍连结对于董事会与表决权的绝对于主导。
截至递表日，公司未披露任何股息政策，也无汗青派息记载。召募资金规划用在强化DTC渠道、进级线下零售、研发投入和品牌扩大。
值患上留意的是，天然堂CFO李灼光在2025年7月插手公司，仅三个月后即鞭策完成港交所递表。李灼光曾经任九毛九国际（9922.HK）履行董事兼CFO，具富厚IPO与财政治理经验。他的加盟，被视为天然堂启动上市冲刺的旌旗灯号。
从筹办周期看，早于2023年，市场便传出天然堂拟赴港上市的动静。因为集团重组和离岸架构调解延宕一年，直到2025年9月才正式递表。
按照招股书援用数据，中国化妆品市场范围已经从2019年的7794亿元增至2024年的9346亿元，估计2024—2029年复合增速6.6%。此中，国货色牌份额已经从44.9%晋升至49.9%，估计2025年将初次冲破50%。
于国货美妆品牌集中度晋升的趋向下，前五年夜国货集团合计份额仅约10%，市场集中度仍比力分离。珀莱雅、上美股分、贝泰妮、上海家化等已经于A股或者港股上市；谷雨、林清轩、植物大夫也于筹办IPO。
天然堂营收体量虽居行业第七，但利润率低、增速慢。面临上有“高端功能”巨擘生物、下有“新锐流量”谷雨、橘宜的双向挤压，怎样讲出新的增加故事，成为本钱市场查验的要害。
天然堂的品牌设置装备摆设高度依靠明星代言。虞书欣、王一博、赵露思等流量艺人接连成为代言人。然而，这类模式也带来了连锁危害。
2025年8月，代言人虞书欣因家族资产问题被媒体广泛质疑，天然堂被迫推延直播勾当。此事务于社交平台激发热议，对于品牌荣誉造成必然颠簸。
此外，消费者投诉数据也展现了潜于隐患，部门触及产物过敏、退换货胶葛等问题。这些舆情于“功能护肤”时代可能放年夜品牌信托危机
于消费需求变化、行业竞争加重的配景下，本钱市场也期待融资后的天然堂能真正实现从“告白驱动”向“产物驱动”的转型。
来历：阿尔法工厂研究院
原标题：天然堂9成收入靠单品，“科技美妆”营销费超研发20倍
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阿尔法工厂 · 2025/10/21 17:30
文 |阿尔法工厂
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